肯尼迪老先生曾在禁酒令期間（1920年至1933年，美國禁止酒類銷售、生產和分發的時期）通過經營私酒發家致富，禁酒令結束后，他成為美國證券交易委員會（SEC）的首任主席。據說，羅斯福總統在談到這一任命時曾說：“讓小偷去抓小偷。” 肯尼迪隨后以改過自新的熱情清理華爾街，制定了至今仍規范證券市場的規則。

現代加密貨幣領域的一個類似例子是OKX從監管“棄兒”到潛在IPO候選人的轉變。

據周日的一份報告，位于塞舌爾的加密貨幣交易所OKX正在考慮在美國公開上市，僅僅四個月前，它剛同意向美國政府支付5.05億美元罰款，因為其未經許可運營。

2025年2月，這家全球第二大中心化交易所（CEX）承認處理了超過1萬億美元的未經許可的美國用戶交易，同時故意違反反洗錢法，并同意支付超過5億美元的巨額罰款。現在，它卻想邀請美國投資者購買其公司股份。

沒有什么比自愿接受美國證券交易委員會要求的季度財報電話、披露和備案更能表明“我們已經翻篇了”。

一家加密公司能在華爾街取得成功嗎？Circle最近證明了這是可能的。在過去的幾周里，這家USDC穩定幣發行商表明，只要走合規路線，投資者會熱情地向加密公司砸錢。

Circle的股價在幾周內從31美元飆升至近249美元，瞬間造就了億萬富翁，并為加密IPO創造了一個新模板。即使是美國最大的加密交易所Coinbase，上市已有四年，近10天股價也上漲了40%，接近四年來的高點。

OKX能在股市獲得類似的成功嗎？

嗯，Circle上市時擁有無可挑剔的監管記錄。他們多年來穿著西裝，出席國會聽證會，發布透明度報告。而OKX最近承認促成了50億美元的可疑交易和犯罪所得，并不得不鄭重承諾不再重蹈覆轍。

01 不同CEX，不同故事

要了解OKX的IPO前景，我們來看看Coinbase，這是唯一成功進入公開市場的加密交易所。OKX和Coinbase的盈利方式相同：每次有人交易加密貨幣時收取費用。

當加密市場瘋狂時，比如牛市，他們賺得盆滿缽滿。兩家平臺都提供加密基礎服務：現貨交易、質押和托管服務。然而，它們的業務建設方式截然不同。

Coinbase選擇了合規優先的路線。他們聘請了前監管人員，建立了機構級系統，并花了數年準備在華爾街上市。這一策略奏效了，他們于2021年4月上市，盡管加密市場起伏不定，如今市值超過900億美元。

2024年，Coinbase平均每月現貨交易量為920億美元，主要來自美國客戶，他們為監管確定性支付了溢價費用。這是烏龜策略：緩慢、穩定，專注于一個市場做好。

OKX選擇了兔子策略：快速行動，搶占全球市場份額，稍后再考慮監管問題。從商業角度來看，這種方法非常成功。

2024年，OKX平均每月現貨交易量為981.9億美元，比Coinbase高6.7%，服務于160多個國家的5000萬用戶。加上他們在衍生品交易中的主導地位（全球市場份額19.4%），OKX處理的加密交易量遠超Coinbase。

OKX每天處理約20億美元的現貨交易量和超過250億美元的衍生品交易量，而Coinbase分別為18.6億美元和38.5億美元。

但速度帶來了成本。Coinbase與美國監管機構建立關系，而OKX卻積極吸引美國客戶，盡管被禁止在美國運營。他們的態度似乎是“先求寬恕，不求許可”，這在需要向司法部請求寬恕之前都有效。

有一個問題：加密交易所的收入完全依賴于人們繼續熱情交易加密貨幣。市場火熱時，交易所賺得盆滿缽滿。市場冷卻時，收入可能一夜之間大幅下降。

例如，2024年6月，交易所的現貨和衍生品交易量從3月的約9萬億美元峰值集體下降了50%以上。

@CCData交易所評論

OKX的5億美元和解協議成為了一堂強制性的美國金融市場運作課程。他們似乎從昂貴的錯誤中吸取了教訓。他們聘請了前巴克萊高管Roshan Robert擔任美國首席執行官，在圣何塞、紐約和舊金山開設了合規辦公室，擁有500名員工，并開始談論打造“定義品類的超級應用程序”，這種企業語言表明了嚴肅的改革努力。

有趣的是，投資者是否會相信這個救贖故事。

02 估值游戲

以交易量為基準，OKX的估值理論上應與Coinbase相當，甚至更高。

Coinbase的市值超過900億美元，交易量為每月平均920億美元，相當于單倍月交易量。OKX的月交易量為981.9億美元，比Coinbase高6.7%。按相同倍數計算，OKX的市值應為854億美元。

但估值不僅僅是數學，還涉及感知和風險。

OKX的監管包袱可能需要折扣。他們的國際業務意味著利潤取決于快速變化的監管環境，正如他們在泰國學到的，泰國監管機構剛剛禁止了他們和其他幾家交易所。

施加20%的“監管風險折扣”，OKX的估值可能為687億美元。但考慮到他們的全球影響力、衍生品主導地位和更高的交易量，他們可能有理由獲得溢價估值。

現實范圍：700億至900億美元，取決于投資者對增長與治理的重視程度。

03 優勢

OKX的投資吸引力基于幾個Coinbase缺乏的競爭優勢。

• 全球規模：Coinbase主要專注于美國，而OKX服務于加密采用激增的市場：亞洲、拉丁美洲和傳統銀行體系欠發達的歐洲部分地區。

• 衍生品主導：OKX控制著全球加密衍生品市場的19.4%，而Coinbase的衍生品產品微不足道。衍生品交易產生更高費用，吸引更復雜的交易者。Coinbase最近宣布推出永續期貨，這意味著OKX將面臨來自已建立且受監管的玩家的更多競爭。

• 交易量領先：盡管是一家有近期監管麻煩的私營公司，OKX的現貨交易量仍超過上市的Coinbase。

Coinbase也有優勢——干凈的監管記錄和與機構投資者的關系，這些投資者更喜歡可預測的合規成本，而不是充滿監管復雜性的全球增長故事。

04 可能出現的問題

OKX的風險很大，且與典型的IPO擔憂不同。

• 監管不確定性：OKX在數十個司法管轄區運營，規則變化很快。泰國禁令只是最新例子。任何主要市場都可能一夜之間削減大量收入。

• 市場周期性：加密交易所的收入隨交易活動起伏。加密市場冷卻時，交易所收入可能崩潰。

• 聲譽風險：盡管達成和解，OKX仍可能因一次監管丑聞而遭受嚴重聲譽損害。加密交易所本質上是有風險的業務，技術故障或安全漏洞可能一夜之間摧毀客戶信心。

05 小結

OKX的潛在IPO可能是一個有趣的測試，檢驗公開市場是否會忽略交易所的問題背景。

剝去監管戲劇，OKX實際上比唯一成功上市的加密交易所Coinbase更具優勢。他們主導衍生品交易，擁有全球客戶基礎。

OKX是否從錯誤中吸取教訓（昂貴的教訓通常會讓人記憶深刻）可能并不重要。重要的是，公開市場投資者是否愿意為一家在數十個不可預測的監管環境中運營的公司支付增長倍數。Coinbase建立了美國合規信譽的護城河；OKX建立了全球交易帝國，現在正在圍繞合規進行改造。

兩種策略都可能奏效，但它們吸引的是完全不同的投資者。Coinbase是機構尋求受監管加密敞口的穩妥選擇。OKX可能吸引那些認為加密未來在于全球采用和復雜交易產品的投資者。

Circle證明了投資者會向干凈的加密故事砸錢。OKX在賭投資者也會對他們這樣做，即使他們有復雜的過去。

OKX的改革形象是否能與公開市場共鳴，將告訴我們很多關于投資者在加密領域如何權衡增長與治理的信息。

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原文標題：OKX’s IPO Bet
原文作者：BetPrathik Desai
編譯：白話區塊鏈